国金证券2023年3月策略 2020-10-30国金证券研报

　　国金证券艾熊峰

　　方向：海外紧缩缓和与国内政策红利驱动后市向上逻辑未变。1）海外出清之年，美国经济周期向下，劳动生产率明显下降，看似紧张劳动力市场在经济持续下行后大概率反转，美联储紧缩缓和趋势明显；2）国内过渡之年，经济趋势向上，但弹性有限，两会后产业政策或进一步提升市场风险偏好。

　　位置：行情刚至中段。从私募仓位、大股东增减持规模、指数换手率等三类市场结构指标来看，当前市场温度并不高。私募仓位处在历史中位，大股东净减持规模处在历史较低位，指数换手率也远未到经验性警示区间。

　　风格：进击中小成长。经济没有上行风险的情况下，中小成长将是超额收益核心主线。2019年以来，每年年初市场都对政策预期有较强预期，但实际上2019年以来国内经济总体缺乏弹性，每年基本面的验证都普遍导致市场强预期落空。政策预期二阶拐点迎来经济基本面一阶拐点的考验，消费、地产等行业基本面回升的强度和持续性能否符合市场预期，仍存在较大的不确定性。

　　去年10月底A股二次探底后市场进入反弹阶段，以史为鉴，历史上二次探底后市场要么演绎短期小牛市，要么演绎中期慢牛。本轮大概率是短期小牛市，当前并不具备类似2013-2015年中期慢牛的产业趋势（移动互联网浪潮）和2016-2017年中期慢牛的经济基础（经济高弹性恢复）。当前市场更像的是2019年1-4月和2020年4-7月的短期小牛市行情。也就是此前拖累市场的核心矛盾呈现扭转，市场情绪持续升温。特别是从国内和海外精进政策环境来看，当前更像2019年1-4月的情形。

　　但是当前反弹行情和2019年1-4月行情很大的区别在于行情节奏较慢。其中核心原因是2019年1-4月核心矛盾反转的一致预期很强，比如紧信用转向宽信用、贸易战阶段性缓和等。而当前市场对后续美联储政策方向和力度、后续国内经济政策强度都存在较大的分歧。因此我们可以看到本轮市场反弹的节奏明显较慢，如果我们把2019年1-4月行情按照半日度频率来看的话，当前行情是在用0.5X速度重演2019年1-4月的行情。

　　风险提示：

　　全球经济下行超预期（国内经济超预期下行、海外经济下行风险）、宏观流动性收缩风险（美联储超预期加息及缩表）、海外黑天鹅事件（俄乌局势地缘政治风险）