浙商策略：揭秘北上资金流向（浙商回归政策）

　　1. 总结：北上资金流动的边际波动和趋势方向

　　2023年以来，北上资金大幅净流入A股，1月份北上资金单日净流入的规模基本处于50亿以上。然而，从2月份开始，北上资金净流入规模逐步减少，甚至出现净流出的态势，那么如何看北上资金后续变化。

　　我们认为，北上资金的流动边际上受美股走势影响较大。就美股走势来看，美联储货币政策变化是当前重要影响因素。对美联储而言，目前停止加息的核心约束在于通胀。近期边际变化在于，美国就业数据好于预期，继而市场担心美国通胀扰动。但展望后续，我们认为方向上美国加息结束渐行渐近，换言之，趋势上驱动北上资金流入的驱动因素仍处兑现初期。

　　

　　2.北上资金流动受美股走势影响较大

　　根据复盘，北上资金流动边际上受美股表现影响较大。我们认为逻辑在于，当美股出现调整且波动率显著放大的时候，外资往往会选择降低权益敞口，继而对北上资金流动产生影响。

　　复盘显示，美股出现调整且波动率显著放大的阶段分别为2018Q1、2018Q4、2020Q1、2022Q1，在这四个阶段中，北上资金净流入A股的规模出现明显下降。

　　

　　3. 当前美股走势受美联储政策影响较大

　　就美股走势而言，美联储货币政策变动对其有直观影响。从1980年以来六轮美联储加息转降息阶段的市场表现来看，市场表现最好的阶段为加息转降息期间（标普500和纳斯达克指数六次中有四次涨幅最高），其次为初次降息后3个月（标普500六次中有三次涨幅次高，纳斯达克指数六次中有五次涨幅次高），表现相对较差的是加息结束前3个月（标普500和纳斯达克指数六次中有三次涨幅最差）。

　　逻辑上来看，最后一次加息后，经济衰退迹象显现，市场预期货币政策从紧转松，资本市场往往会提前开启上涨行情。

　　对美股而言，随着美联储停止加息渐行渐近，这意味着后续方向上美股大概率趋势向上。

　　

　　4. 当前影响美联储政策的核心变量在于美国通胀

　　根据历史六轮美联储加息转降息的复盘经验，货币政策转向需要观察两个信号：（1）美国制造业PMI快速逼近荣枯线；（2）联邦基金目标利率高于CPI。

　　目前第一个条件已经满足，但第二个条件尚未满足，换言之美国通胀是核心约束。

　　数据上，一则，根据美国供应管理协会数据，1月制造业PMI从12月的48.4降至47.4，处于连续下行的趋势中；二则，美国联邦基金目标利率为4.75%，但12月美国CPI为6.5%。

　　

　　5. 美国数据短期扰动但方向相对明确

　　近期影响美股和北上资金的边际变化在于，1月美国就业数据转暖，继而市场担心美国通胀对美联储货币政策转向产生掣肘。

　　数据上，美国1月非农就业人口增加51.7万人，为2022年7月以来最大增幅，远超市场预期。在1月份强劲就业报告发布后（2月3日发布），联邦基金期货隐含政策利率显示今年剩余时间加息次数从1.8次上升至2.3次。

　　展望后续，我们认为，随着美国经济需求端压力显现，尽管短期通胀有所反复，但方向上美联储停止加息渐行渐近。换言之，促使北上资金流入的驱动因素仍处兑现初期。

　　

　　摘要

　　宏观流动性：

　　1.上周逆回购净回笼10680亿元，MLF没有操作；

　　2. 市场利 率方面，DR00 7下降至1.82%，R007下降至1.91%；

　　3. 十年期国债收益率下降至2.90%；

　　4. 美元兑人民币下降至6.74；

　　5. 1月PSL下降142亿元。

　　A股市场资金面和情绪面：

　　1.上周A股成交额和换手率均小幅上升；

　　2. 两融余额微升至1.55万亿；

　　3. 北上资金净流入341.8亿元；

　　4. 上周A股小幅净减持、回购规模上升，本周限售解禁规模下降；

　　5. 风格来看，上周小盘股、高PE、中价股、微利股表现最好。

　　A股和全球估值：

　　目前上证50、沪深300、（60.43亿元）、招商银行（39.56亿元）、隆基绿能（36.7 亿元）、中国平安（23.71亿元）、比亚迪（23.35亿元）、贵州茅台（19.76亿元）、中国中免（15.38亿元）、东方财富（12.12亿元）、伊利股份（11.63亿元）、紫金矿业（10.3亿元）。

　　上周北上资金净流出前十大个股分别为通威股份（-8.04亿元）、康龙化成（-7.21亿元）、五粮液（-4.43 亿元）、恒瑞医药（-4.33亿元）、中天科技（-3.75亿元）、中信证券（-3.17亿元）、阳光电源（-2.22亿元）、长江电力（-2.04亿元）、中国软件（-1.75亿元）、万华化学（-0.29亿元）。

　　

　　

　　情绪面：股票质押

　　上周股票质押占总市值的比例下降。上周质押市值为364.2亿元（-76.17亿元），质押市值占总市值的比例为0.65%（-0.33%）。

　　

　　情绪面：市场风格变换

　　上周小盘指数、高PE指数、中价股指数、微利股指数表现相对占优。上周市值风格中，大盘（中盘（小盘指数涨跌幅分别为-1.18%、0.97%、2.48%。PE风格中，高PE/中PE/低PE指数涨跌幅分别为3.69%、0.9%、-1.33%。股价风格中，高价股/中价股/低价股指数的涨跌幅分别为-0.62%、3.25%、1.47%。盈利风格中亏损股/微利股/绩优股指数的涨跌幅分别为3.05%、4.09%、-0.6%。

　　

　　

　　

A股市场估值

　　

　　主要A股市场指数市盈率

　　上周上证50、沪深300、中证500、上证指数、深圳市城指、科创50、创业板指的市盈率分别为9.69、12. 24.32、13.11、27.18、44.26、42.68。过去十年分位数分别为43.5%、44.5%、24.7%、46.8%、57.1%、27.8%、28%。

　　

　　主要A股市场指数市净率

　　上周上证50、沪深300、中证500、上证指数、深圳成指、科创50、创业板指的市净率分别为1.29、1.41、1.81、1.35、2.76、4.66、5.41。过去十年分位数分别为56.3%、28.4%、16.6%、17.6%、47.2%、1796 46%。

　　

　　年初以来主要A股市场指数的驱动因素拆分

　　今年以来上证50、沪深300、中证500、上证指数、深圳（成指、科创50、创业板指涨跌幅受盈利影响的比例分别为1.28%、0.97%、0.6%、-0.57%、0.58%、-0.28%、0.22%，受无风险利率影响的比例分别为-0.72%。-0.56%、-0.27%、-0.52%、-0.24%、-0.15%、-0.15%，受风险溢价影响的比例分别为4.74%、6.57%、7.84%、6.73%、9.09%、8.13%、9.88%。

　　

　　申万一级行业市盈率

　　上周市盈率分位数（十年）较低的行业有基础化工（0%）、煤炭（1.3%）、有色金属（3.2%）、通信（3.6%）、交通运输（3.8%），市盈率分位数（十年）较高的行业有汽车（96.8%）、农林牧渔（94%）、社会服务（93.3%）、商贸零售（81.5%）、食品饮料（76.1%）。

　　

　　申万一级行业市净率

　　上周市净率分位数（十年）较低的行业有基础化工（0%）、房地产（3.3%）、银行（3.9%）、非银金融（6.7%）、环保（7.7%），市净率分位数（十年）较高的行业有美容护理（86.6%）、食品饮料（80.3%）、电力设备（76%）. 商贸零售（69.4%）、国防军工（63.7%）。

　　

　　申万一级行业PB-ROE

　　从PB-ROE的角度来看，上周估值水平远低于盈利能力的行业分别为银行、煤炭、建筑装饰、家用电器、有色金属、基础化工、非银金融、建筑材料、通信、钢铁。

　　

　　

全球市场估值

　　全球股票市场的市盈率

　　上周道琼斯工业指数、标普500、纳斯达克指数、法国CAC40、英国富时100、德国DAX、澳洲标普200、韩国综合指数、日经225、俄罗斯RTS、印度SENSEX30、恒生指数的市盈率分别为22.95、22.75、34.56、13.87、13.76、13.17、14.57、11.44、18.82、4.38、23.49、10.63。过去十年分位数分别为78.5%、58.1%、62.3%、8.3%、8.2%、11.6%、3.2%、15%、34.3%、6.1%、47.5%、62.2%。

　　

　　全球股票市场的市净率

　　上周道琼斯工业指数、标普500、纳斯达克指数、法国CAC40、英国富时100、德国DAX、澳洲标普200、韩国综合指数、日经225、俄罗斯RTS、印度SENSEX30、恒生指数的市净率分别为5.99、3.98、4.41、1.69、1.62、1.55、2.13、0.88、1.59、0.78、3.47、1.07。过去十年分位数分别为82.5%、85.6%、66.1%、80.4%、12.5%、28.9%、66.6%、15.5%、30.7%、30.8%、85.1%、28.8%。

　　

　　风险提示

　　1.流动性出现较大的波动

　　2.历史估值不具备参考意义