天风固收：本轮牛市中广义基金首次净减持
【天风研究·固收】孙彬彬
核 心 观 点
10月托管数据有哪些需要关注？
（1）广义基金年内首次减持
10月，广义基金主要券种托管规模环比减少1854亿，为2021年2月以来首次减持，主要减持同业存单。利率债方面，广义基金减持国债311亿；信用债方面，广义基金减持超短融、短融322亿、77亿。此外，广义基金大幅减持同业存单2532亿。
（2）境外机构继续整体减持债券，但减持规模有所减小
10月，境外机构主要券种托管规模环比减少177亿（9月减少657亿），减持规模有所减小，是继2022年2月以来连续第9个月减持，主要减持政策性银行债；但境外机构增持超短融1亿、同业存单95亿。
近日，中债登和上清所陆续公布了2022年10月份的债券托管数据。
1. 托管数据总览：地方政府债和政策性银行债为主要增量
2022年10月，中债登债券总托管量环比增加5603亿至95.52万亿，增量主要来源于地方政府债和政策性银行债；上清所债券总托管量环比减少2835亿至30.93万亿，减量主要来源于同业存单。银行间债券总托管量增加2768亿至126.45万亿，环比增长0.22%（10月为1.13%）。
2. 分券种
2.1.利率债：地方政府债和政策性银行债贡献主要增量
国债托管规模减少了69亿。商业银行为最主要的增持机构，增持736亿。信用社、其他分别增持206亿、140亿。证券公司、广义基金、境外机构、保险机构分别减持442亿、311亿、57亿、5亿。此外，柜台市场增加5亿，交易所市场减少342亿。
政策性银行债托管规模增加了2066亿。商业银行为最主要的增持机构，增持1488亿。广义基金、其他、信用社、证券公司分别增持507亿、121亿、97亿、53亿。境外机构、保险机构分别减持195亿、9亿。此外，柜台市场增加2亿，交易所市场减少0亿。
主要利率债（包括国债、政策性银行债）托管规模环比增加1997亿，增量主要来源于政策性银行债。分机构看，商业银行、信用社、其他、广义基金分别增持2224亿、303亿、261亿、195亿，证券公司、境外机构、保险机构分别减持388亿、252亿、13亿。此外，柜台市场增加8亿，交易所市场减少342亿。
地方债托管规模增加2860亿，供给放量。商业银行为最主要的增持机构，增持1769亿。证券公司、广义基金、保险机构、信用社分别增持471亿、370亿、248亿、34亿，其他、境外机构分别减持114亿、3亿。此外，柜台市场、交易所市场分别增加4亿、81亿。
2.2.信用债：中票为主要增量，同业存单为主要减量
企业债托管规模增加78亿。其中银行间债券市场减少9亿，交易所托管规模增加86亿。广义基金、保险机构分别增持18亿、10亿，商业银行、证券公司、境外机构、信用社、其他分别减持21亿、10亿、4亿、1亿、0.1亿。
上清所中票托管规模增加924亿。广义基金、商业银行、其他、证券公司、保险机构分别增持493亿、200亿、168亿、57亿、21亿，境外机构、信用社分别减持11亿、4亿。
短融托管规模减少143亿。其他、证券公司分别增持35亿、3亿，商业银行、广义基金、境外机构、信用社、保险机构分别减持99亿、77亿、3亿、1亿、1亿。
超短融托管规模增加381亿。商业银行、其他、保险机构、信用社、境外机构分别增持566亿、141亿、5亿、2亿、1亿，广义基金、证券公司分别减持322亿、12亿。
非金融信用债（包括企业债、中票、短融、超短融）合计托管规模增加1240亿（9月减少196亿）。分债券类型来看，中票、超短融、企业债分别增加924亿、381亿、78亿，短融减少143亿。在不考虑中债托管的中票情况下，分机构来看，商业银行、其他、广义基金、证券公司、保险机构分别增持646亿、344亿、112亿、39亿、34亿，境外机构、信用社分别减持17亿、4亿。
同业存单托管规模减少3885亿，广义基金为最主要的减持机构，减持2532亿。其他、境外机构分别增持415亿、95亿，广义基金、商业银行、信用社、证券公司、保险机构分别减持2532亿、1629亿、219亿、14亿、1亿。
10月主要信用债（企业债、中票、短融、超短融）托管规模有所增加，环比增加0.87%。（9月为减少0.14%）
3. 分机构：广义基金年内首次减持，商业银行继续增持
商业银行主要券种托管规模环比增加3011亿，主要增持地方政府债。利率债方面，商业银行分别增持政策性银行债、国债1488亿、736亿；信用债方面，商业银行分别增持超短融、上清所中票566亿、200亿，减持短融、企业债99亿、21亿。此外，商业银行由减持转增持地方政府债1769亿、减持同业存单1629亿。商业银行整体增加了主要利率债、信用债的配置2224亿、646亿。
信用社主要券种托管规模环比增加114亿，主要增持国债。利率债方面，信用社分别增持国债、政策性银行债206亿、97亿；信用债方面，信用社分别增持超短融2亿，减持上清所中票、短融、企业债4亿、1亿、1亿。此外，信用社增持地方政府债34亿，减持同业存单219亿。信用社整体增加了主要利率债配置303亿，减少了主要信用债配置4亿。
保险机构主要券种托管规模环比增加268亿，主要增持地方政府债。利率债方面，保险机构分别减持政策性银行债、国债9亿、5亿；信用债方面，保险机构分别增持上清所中票、企业债、超短融21亿、10亿、5亿，减持短融1亿。此外，保险机构增持地方政府债248亿、减持同业存单1亿。保险机构整体减少了主要利率债配置13亿，增加了主要信用债配置34亿。
广义基金主要券种托管规模环比减少1854亿，主要减持同业存单。利率债方面，广义基金分别增持政策性银行债507亿、减持国债311亿；信用债方面，广义基金分别增持上清所中票、企业债493亿、18亿，减持超短融、短融322亿、77亿。此外，广义基金增持地方政府债370亿，减持同业存单2532亿。广义基金整体增加了主要利率债、信用债的配置195亿、112亿。
证券公司主要券种托管规模环比增加107亿，主要增持地方政府债。利率债方面，证券公司分别增持政策性银行债53亿、减持国债442亿；信用债方面，证券公司分别增持上清所中票、短融57亿、3亿，减持超短融、企业债12亿、10亿。此外，证券公司增持地方政府债471亿，减持同业存单14亿。证券公司整体减少了主要利率债配置388亿，增加了主要信用债配置39亿。
境外机构主要券种托管规模环比减少177亿（9月减少657亿），主要减持政策性银行债。利率债方面，境外机构分别减持政策性银行债、国债195亿、57亿；信用债方面，境外机构分别增持超短融1亿，减持上清所中票、企业债、短融11亿、4亿、3亿。此外，境外机构增持同业存单95亿，减持地方政府债3亿。境外机构整体减少了主要利率债、信用债的配置252亿、17亿。
4.资金拆借：杠杆率下降
我们采用银行间债券托管量/（银行间债券托管量-银行间质押式回购余额）这一公式对2016年以来的杠杆水平进行估算。
具体来说，银行间债券托管量我们手动计算了2016年以来各月月末，在银行间交易的债券余额；银行间质押式回购余额方面，我们在考虑实际占用天数的前提下，使用“当天隔夜成交量+7天以内R007成交量之和+14天以内R014成交量+……+1年内R1Y成交量”来进行计算。
10月资金利率继续向上收敛。外围压力上升，期间美债收益率持续上行，同时国内预期较弱，人民币汇率贬值压力加大，央行多次出手稳汇率。其次，预计10月社融信贷总体延续弱修复，而且10月地方债发行支撑政府债净融资规模继续走高，对资金面也构成一定压力。
银行间杠杆较上月下降，10月为107.15%（9月为108.33%）。
5.小结
10月托管数据有哪些需要关注？
（1）广义基金年内首次减持
10月，广义基金主要券种托管规模环比减少1854亿，为2021年2月以来首次减持，主要减持同业存单。利率债方面，广义基金减持国债311亿；信用债方面，广义基金减持超短融、短融322亿、77亿。此外，广义基金大幅减持同业存单2532亿。
（2）境外机构继续整体减持债券，但减持规模有所减小
10月，境外机构主要券种托管规模环比减少177亿（9月减少657亿），减持规模有所减小，是继2022年2月以来连续第9个月减持，主要减持政策性银行债；但境外机构增持超短融1亿、同业存单95亿。
风 险 提 示
风险提示：机构行为超预期、政策变化超预期、宏观经济下行风险