经济冷，预期热，该如何布局

　　总览

　　如何看经济与政策的拉锯？

　　预期转折后，如何布局？

　　当前哪个板块的筹码结构最适宜加仓？

　　港股狂欢过后，下一步怎么走？

　　赛道打新策略，未来还将如何演绎？

　　科研支出扩张带来何种主题投资机会？

　　戴清海外策略首席分析师

　　董琦宏观首席分析师

　　方奕策略首席分析师

　　陈奥林金工首席分析师

　　戴清海外策略首席分析师

　　王政之新股首席分析师

　　周天乐中小盘首席分析师

　　正文

　　宏观董琦：如何看经济与政策的拉锯？

　　如何看经济与政策的拉锯？本质上是对盈利预期和风险偏好关系的讨论。

　　从经济角度，10月份的数据出来低于市场预期，大家也看到了疫情当前反弹，经济下探的压力在加大。根据这一次疫情反弹情况来看，首先，短期的疫情管控强度会有所收紧。我们前期就提到国内防疫政策的调整还是会有震荡反复的过程，不会一蹴而就。因此，四季度到明年一季度过程中经济下行的压力除了出口外，还有疫情反弹带来的压力，基本面还处在探底过程，甚至未来会有加速的可能性出现。

　　回到政策端，市场对货币政策有一定分歧，特别是三季度货币政策执行报告提到“高度重视通胀升温的潜在可能性”，同时对经济的定调比二季度也更乐观，市场会担忧2023年货币政策是否会回归中性。但实质上，这些因素放在经济与政策拉锯的过程中来看，都会发生变化。一是刚刚提到防疫优化过程中的基本面问题，需要政策护航。二是当前债券市场踩踏、房企融资等一系列问题的制约，流动性不会明显收紧。三是外部紧缩环境的制约会逐渐松动，特别是海外从收紧的周期向正常化转化过程中，中国可以进一步打开政策空间。因此，货币政策适度宽松的大环境我们认为不会变，降准降息的进程仍然没有终止，时间节点在12月或明年一季度之中，此外财政政策发力的延续性也是比较确定的。基于这种定调，接下来依然会出现“经济现实越冷，政策预期越热”的状态。

　　策略方奕：预期转折后，如何布局？

　　春寒陡峭但晨曦微露，股票逢跌加仓。2022年至今，A股市场定价了诸多系统性风险预期，地缘波动、海外紧缩、内需疲软（地产去杠杆、新冠冲击以及防控加码）等等，市场也经历了比较充分的杀估值、杀盈利。在过去的一个月，我们对股票的看法相对前期更加积极，一些重要的判断也得到了较好的印证。我们在“乌云的金边”（10月16日），提出悲观预期已经比较充分，围绕内需找机会，打好游击战和运动战，并重点提示了科创50的投资机会；我们在“制造中‘逆流而上’的力量”中提出重视医药和TMT；11月13日，我们正式提出“预期的转折”。“差”的经济预期已经广为人知，但是对于地产、互联网、防控等领域紧缩的政策态度出现了积极的调整。这样的变化对于股票此前的悲观预期而言是一个重要的转折，从较为一致的看空变成乐观的人正在增加，因此下行的风险可控，要应对上行风险概率的上升。政策底和市场底已经看到了，现实约束在于基本面底还没有见到，甚至由于短期防控的压力基本面挑战是增加的，股票行情难以复现诸如2020年6月与2022年5月从底部爬坑后拉升式的行情，更可能的路径是在震荡和反复中向上推进。但是，对于股票策略而言，预期转折后震荡调整反而是布局的机会，股票逢跌加仓。

　　短痛后，从债券到股票资产轮动有望开始。近一周债券市场大幅调整，10年期长端国债利率上升至2.85附近，固定收益类产品居民赎回潮出现。债券市场波动与赎回潮会带来两个阶段的影响，第一阶段为应对产品净值调整以及潜在的赎回压力，流动性较好的资产（也包括股票资产）会存在阶段性抛售的压力。基于当前理财产品和固收+基金的规模、股票持仓比例以及市场赎回情况，我们预计基准情况下股票资产的潜在抛售规模预计在220亿，整体冲击可控。从固收+基金行业配置比例看，超配了食品饮料、煤炭、地产、下跌9%以外，其余新股均涨幅为正，但是整体涨幅出现了非常明显的分化，新天地和甬夕涨幅最高，达到60%以上，主要原因还是因为首先发行整体估值没有出现行业明显溢价，和可比公司估值差异不大，另外两只新股均呈现了明显的赛道股特征，所属医药和半导体领域，也是近期打新资金相对愿意追捧的领域，所以上市表现最为抢眼。美埃科技做空气结净设备，下游应用领域有半导体和医药，也是具有一定想象空间，但是由于在询价阶段市场就给予了比较高的预期，整体溢价20%以上发行，所以美埃本身涨幅只有30%，一级估值水位上移部分也一定程度影响了上市表现，而天元宠物则是由于本身业绩增速乏力，技术含量有限，属于目前消费版块中相对弹性和关注度都较低的宠物用品版块，整体估值没有体现出新股溢价，赛道个股投资的逻辑已经非常清晰。

　　2.下阶段新股投资仍要重视风口趋势：在打新领域，热门赛道可以给出溢价，预估上市仍有一定安全垫。对于下周新股我们建议仍是积极参与，对于传统行业可以谨慎估值，但是对于国家鼓励和目前风口领域，仍需充分的把握赛道投资趋势。同时由于次新股具有筹码结构良好、套牢盘少、流通盘小等特征，容易受到活跃资金的青睐，相较其余个股对市场整体行情更为敏感，波动幅度更大。此外，次新股往往代表了行业景气发展方向，且在IPO募投扩产之下业绩确定性更强，在整体市场业绩承压背景下更受关注和偏好。在我们统计各轮次新行情中个股在区间内的涨幅情况，可以发现次新市场涨幅较高的行业与全市场涨幅靠前的行业有六成至八成的重合率，次新股上涨受市场主题风格影响显著。

　　中小盘周天乐：科研支出扩张带来何种主题投资机会？

　　市场方面。本周市场行情反弹，疫情防控政策优化提振了投资者信心。本周A股总成交额环比提高了约6%。主要指数也随之上涨，中证1000和；2）在国产率不足20%的分析仪器行业深耕，产品技术水平已经达到国际先进水平，有望实现对进口产品替代的海能技术。