中信证券：完善境外上市监管制度，进一步推动H股全流通

　　2月17日，证监会发布《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》。《办法》将境内企业直接及间接境外上市统一纳入监管范围，完善了负面清单制度，明确了监管手段。另一方面，对外开放的制度也在持续深化，《办法》也放宽了发行对象、币种的限制，并进一步明确H股全流通安排；有望利好人民币国际化及H股流动性的提升。监管环境的持续优化，将有利于增强市场活力，优质的合规企业投资价值进一步明确。

　　▍2月17日，中国证监会发布《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》（以下简称《办法》）及5项配套指引。《办法》将自2023年3月31日起施行，其主要内容如下：

　　完善监管制度，对境内企业直接和间接境外上市活动统一实施备案管理。《办法》将直接及间接（VIE架构）于境外上市的企业均纳入监管范围，坚持监管全覆盖。其中，间接境外上市企业标准得以明确，最近一个会计年度的营业收入、利润总额、总资产或者净资产，任一指标占发行人同期经审计合并财务报表相关数据的比例超过50%；且经营活动的主要环节在境内开展或者主要场所位于境内，或高级管理人员多数为中国公民或者经常居于境内，即被认定为境内企业境外上市。

　　完善负面清单制度。对于法律法规禁止上市融资、境外上市可能危害国家安全、企业存在违法犯罪行为、股权存在重大权属纠纷等情形，禁止境外发行上市。且压实企业维护网络安全及国家安全主体责任，涉及安全审查的企业应在提交境外上市申请前履行相关安全审查程序。

　　明确备案要求，包括备案主体、备案时点、备案程序等。规定境外发行上市的境内企业应当在规定时间内备案，报送有关材料。同时加强部门协同，建立跨部委沟通机制，提升融资效率。另外，《办法》也明确了新老划断标准：已在境外上市，或已获境外监管机构同意，且在6个月内完成境外发行上市的企业视为存量企业。存量企业不要求立即备案，后续如涉及再融资等备案事项时应按要求备案。

　　加强监管协同，健全监管手段，完善跨境证券监管合作安排。《办法》加强了对发行人及中介机构的监督，并明确了一系列责罚手段。且加强了跨境证券监管执法合作，监管制度进一步完善。

　　增强制度包容性，深化对外开放。1）放宽发行对象限制。在股权激励、发行证券购买资产等特定情形下，允许境内企业直接境外发行上市时可以向境内特定对象发行证券；2）放宽币种限制。允许境内企业境外发行上市通过人民币募集资金、分红派息，满足企业在境外募集人民币的需求，助力人民币国际化；3）明确“全流通”安排。境内企业直接境外发行上市的，允许持有其境内未上市股份的股东在备案后，依法将上述股份转换为境外上市股份并到境外交易场所上市流通。根据我们测算，当前港股H股非流通市值占比合计约19.7%，但其中不乏如软件与服务、商业和专业服务、电信服务等板块非流通市值占比较高，均高于55%。H股全流通进一步推进，有利于统一内外资股东利益，提高港股市场成交量和流动性，降低交易的冲击成本，从而使港股的配置价值提升。

　　▍监管环境持续优化，促进海外中资股规范健康发展。

　　《办法》的发布不仅为中资股境外上市设立了规范和指引，着力提升监管制度的规范化、透明度和便利化水平；同时也明确了扩大对外开放的方向不变，支持企业用好两个市场、两种资源；且有利于人民币国际化及H股流动性的提升。我们认为，监管环境的持续优化，将有利于增强市场活力，优质的合规企业投资价值进一步明确。

　　▍风险因素：

　　1）监管趋严超预期；2）中美摩擦进一步升级；3）海外央行超预期收紧货币政策；4）汇率大范围波动；5）国内政策及经济复苏进度不及预期。