国君固收：在当前“强预期、弱现实”的背景下，银行转债无疑是兼具胜率和赔率的最优解

　　盈利角度，银行净息差在2023年Q1重定价压力集中释放后企稳，走势有望好于预期；资产质量上，由于不良认定较为严格，风险充分暴露，账面不良真实性大大提高；拨备覆盖率创下新高，有较强的抗风险准备。

　　1.2.复苏初期——银行转债超额收益的源泉

　　回顾历史，全面牛市初期大盘价值股通常会跑赢，银行板块超额收益显著。2014年三季度之前经济整体处于下行周期，物价回落，工业增加值低迷，PMI在50%枯荣线上挣扎，地产销售与投资均未显著改善，情况与当前较为相似。

　　但2014年7月央行万亿PSL带来的宽松预期叠加沪港通开通在即引发的“估值接轨”预期，赚钱效应的吸引带来投资者风险偏好逐步提升、两融余额快速上升，叠加11月央行降息的边际催化，分母端的持续改善使得四季度股市快速上涨，期间价值风格显著占优，银行板块超额收益显著，导致当时中证转债指数出现大幅上涨。

　　类比当前，政策面利好不断释放，经济数据触底向好，与当下“强预期，弱现实”组合有一定类似之处，我们认为价值风格尤其是银行板块配置价值凸显，银行板块在经济恢复初期有望迎来超额收益。

　　复盘2022年10月以来的行情，银行转债调整的原因先是显著的正股调整，后续又出现了因此理财持续赎回带来的剧烈债市调整，导致银行转债目前处于底部区间，偏债型标的下行更为显著，2023年一季度我们认为债市阶段性企稳，利率或将维持震荡格局，可参考2019年一季度，银行转债有望全面反弹。

　　1.3.银行转债个券推荐

　　目前存续的19只银行转债的规模占转债市场规模的36%，仍然是绝对多数，转债标覆盖股份制银行、各类城农商行，在区位覆盖上辐射较广。

　　从个券而言，具备区位优势的城农商行依然是银行转债的弹性贡献标的，基于区位优势、资产质量和盈利能力，我们认为苏银转债、杭银转债、南银转债、成银转债、苏行转债是具备个券α的转债标的。

　　苏银转债， 最新收盘价126.78，转股溢价率-0.02%。正股江苏银行深耕经济强省江苏，作为唯一一家省属法人银行，良好的区位优势为公司快速发展奠定扎实基础。

　　江苏银行盈利能力强，2022年前三季度营收/归母净利润同比增长14.88%、31.31%，公司近三年净利润在城商行中稳居前三，净息差提升和规模扩张驱动公司利润不断增长。公司严格控制风险，截至2022年3季度末，公司不良贷款率和不良贷款拨备覆盖率分别为0.96%、360.05%，不良贷款率连续压降，拨备覆盖率逐年提升，资产结构持续改善。

　　杭银转债，最新收盘价119.69，转股溢价率11.65%。正股杭州银行立足杭州，深耕浙江，区域内旺盛的融资需求为公司发展提供了良好的外部环境。

　　杭州银行，营业收入和净利润维持高速增长，2022年前三季度营收/归母净利润同比增长16.47%、31.82%。贷款延续高增长态势，非息收入高速增长。公司资产质量优异，截至2022年3季度末，公司不良贷款率0.77%，不良贷款拨备覆盖率583.67%，拨备覆盖率在上市城商行中位居第一，风险抵补能力较强。

　　南银转债， 最新收盘价120.01，转股溢价率7.52%。正股南京银行立足南京，覆盖江苏省，业务逐渐辐射长三角经济带，渠道扩张推动公司成长加速。

　　南京银行利润增速提升，2022年前三季度营收/归母净利润同比增长16.13%、21.28%。公司加大风险管控力度，资产质量稳中向好，截至2022年三季度末，南京银行不良贷款率及拨备覆盖率为0.90%、398.27%。信贷规模延续强劲增长势头，息差环比基本稳定。随着行长人选确定，舆情影响逐渐退散，估值有望进一步攀升，并且大股东先后增持公司股份，彰显对于公司未来发展的坚定信心。

　　成银转债， 最新收盘价123，转股溢价率13%。正股成都银行作为四川省首家城市商业银行，植根成都，服务于川渝地区经济发展，受益于成渝经济圈发展，后续潜力较大。

　　成都银行业绩增长强劲，盈利能力进一步提升，公司2022年前三季度营收/归母净利润同比增长16.07%、31.60%。公司风险管控有效，截至2022年三季度末，不良贷款率及拨备覆盖率为0.81%、498.18%。银政优势显著，推动优质对公贷款高速增长。随着成渝地区双城经济圈的建设，基建类贷款和实体企业贷款投放为公司发展注入强劲动力。

　　苏行转债， 最新收盘价121.6，转股溢价率8.34%。正股苏州银行由农商行改制而来，作为苏州地区唯一一家法人城商行，扎根苏州，面向江苏，逐步融入长三角，助力区域经济发展。

　　苏州银行营收利润提速明显，2022年前三季度营收/归母净利润同比增长11.49%、25.92%。公司资产质量持续优化，截至2022年三季度末，不良贷款率及拨备覆盖率为0.88%、532.5%，不良贷款拨备覆盖率在上市城商行中位居第二。公司信贷投放谨慎，风险偏好或将提升，推动贷款量升价稳；公募牌照落地为中收增长注入新动能，公司业绩进入全面上行周期。

　　1.4.转债估值处于温和调整区间

　　行业来看，汽车、新能源在内的热门赛道重拾领涨，信创板块也延续上行态势，房地产后周期产业链在政策驱动下表现不俗。转债继续呈现跟涨态势，加权平均转股溢价率基本维持，截至收盘存续转股溢价率为41.36%，较前压缩0.43个百分点。

　　从经济基本面来看，短期经济数据受疫情影响可能延续弱势，但复苏方向确定。12月财新制造业PMI为49，低于11月0.4个百分点，降至近三个月来最低，虽“弱现实”短期较为明显，但是权益市场预期已经明显边际转向。

　　央行、银保监会建立首套住房贷款利率政策动态调整机制，新建商品住宅销售价格环比和同比连续3个月均下降的城市，可阶段性维持、下调或取消当地首套住房贷款利率政策下限。地产政策的不断细化带动了整体地产链标的，家电、建材等板块显著修复。

　　从估值角度而言，转债转股溢价率目前处于温和调整区间，资金面好转的背景下估值没有大幅压缩的风险。我们坚定对于权益牛市的判断，转债在全面上行期间多呈现跟涨行情，虽涨幅可能受溢价率影响不及正股，但是向上空间可期，大盘偏债型标的估值压缩已经到位，当前是银行转债的绝佳配置时点。

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　　转债周度回顾

　　过去一周（1月3日-1月6日）所有指数均上涨，国证2000涨幅最大。中证转债指数累计上涨2.11%，收报400.96点；上证指数累计上涨2.21%，收报3157.64点；创业板指数累计上涨3.21%，收报2422.14点。中证转债成交额大幅上升，日均成交额上升至518.26亿元。

　　过去一周涨幅最大的是国证2000，累计上涨3.63%，其次是中证1000，累计上涨3.48%，过去一周涨幅最小的是中证转债，累计上涨2.11%。板块方面，各行业转债均上涨，汽车、，属于汽车板块。公司从事铝合金车轮的研发、设计、制造和销售。主要产品包括汽车铝合金车轮、摩托车铝合金车轮等。涨幅较大的转债还有溢利转债、中矿转债、英联转债、鼎胜转债，上周涨幅21.77%、17.09%、15.21%、14.36%，分别归属医药、有色金属、轻工制造、有色金属。

　　过去一周跌幅最大的个券为惠城转债，周跌幅7.29%，现价189.60元，正股惠城环保，公司主营业务是为炼油企业提供废催化剂处理处置服务，研发、生产、销售FCC催化剂（新剂）、复活催化剂、再生平衡剂等资源化综合利用产品。公司主要产品及服务有资源化综合利用产品、危险废物处理处置服务。跌幅较大的转债还有宏达转债、本钢转债、明泰转债、核建转债，上周跌幅分别为3.51%、3.01%、2.39%、2.31%，分别归属基础化工、钢铁、有色金属、建筑。

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　　一级市场信息更新

　　过去一周（1月3日-1月6日）共计3只规模35.31亿元的转债发行或公告发行，4只规模41.28亿元的新转债上市。

　　优彩转债规模6.0亿元，主体评级A＋，债项评级A＋。正股优彩资源，市值22.20亿元。优彩资源主营业务为涤纶纤维及其制品的研发、生产、销售，主要产品包括再生有色涤纶短纤维、低熔点涤纶短纤维和涤纶非织造布等。公司2022年前三季度实现营收16.12亿元，同比上升49.37%。归母净利润0.54亿元，同比下降33.26%。公司产品种类较多，拥有先进的技术水平与研发实力，已成为国内再生涤纶纤维领域龙头企业之一。

　　富淼转债规模4.50亿元，主体评级A＋，债项评级A＋。正股富淼科技，市值22.29亿元。富淼科技主要从事功能性单体、水溶性高分子、水处理膜及膜应用的研发、生产和销售，同时针对集中区内企业提供能源外供。公司2022年前三季度实现营收12.37亿元，同比上升19.29%。归母净利润0.89亿元，同比下降1.36%。公司已构建起较为完整的功能性单体——亲水性功能高分子——应用产品——应用技术服务的产业链。且公司产品契合当前国家绿色发展的主题，具备可持续发展性。

　　华宏转债规模5.15亿元，主体评级AA-，债项评级AA-。正股华宏科技，市值93.52亿元。公司专注于再生资源加工装备的研发、制造、营销和服务的“四位一体”，主营业务分为“再生资源”和“电梯部件”两大板块。公司2022年前三季度实现营收65.46亿元，同比上升33.58%。归母净利润4.02亿元，同比上升2.89%。公司以市场为导向、以创新为原则，形成了特有的新产品研发管理模式，且具备较高的系统集成能力。

　　柳工、能辉科技发审委通过；凯盛新材、腾龙股份、奥特维股东大会通过；镇洋发展、上海艾录公告转债董事会预案。

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　　存续转债信息跟踪

　　转债强赎跟踪：

　　恩捷转债满足强赎条件未公告。金诚转债、海波转债、润建转债公告不提前赎回。提示即将满足赎回条件的转债：福能、上能、英联、拓尔。

　　存续转债公告：

　　风险提示：理财赎回风险；转债转股溢价率压缩风险；银行正股表现不及预期。