A股春季攻势提防欧美输入滞胀

　　美联储主席鲍威尔周三暗示明年不会降息，美国股市楼市明年难言乐观。中美央行货币政策背向而行的时间窗口将变长，如美联储明年一季度仍加息两次，A股例行春季攻势行情需提防欧美滞胀风险输入的隐患。

　　“宏观调控宽松”预期继续升温

　　数据显示，11月末，广义货币M2、狭义货币M1同比分别增长12.4%、4.6%，增速分别比上月末+0.6个和-1.2个百分点。同月规模以上工业增加值和CPI同比分别增长2.2%和1.6%，增速比上月分别回落2.8个和0.5个百分点。如此数据显示“松货币+弱经济+低通胀”的组合出现。“宏观调控宽松”的预期继续升温，或是沪综指上月大涨8.91%且本月略升0.55%的主因。

　　历史经验显示，A股是宏观调控预期的晴雨表，与经济增速甚至企业盈利并非正相关。2020和2021年全国前三季度GDP同比增速分别是0.9%（全年2.3%）、9.8%（全年8.1%），沪综指年度涨幅分别是13.9%和4.8%。沪综指今年年内跌幅（截至12月15日，下同）为12.94%，亚行本周预测中国经济今年增速为3%，重回“股弱经差”。

　　预判宏观调控风向，M1-M2的剪刀差（增速差）曾是灵敏指标，在2010年以前与股市高度正相关，原因是地产股股价和销售额高度正相关。由于楼市调控不断加码，地产股陷入杀估值速度快于盈利的困境。上月M1-M2剪刀差达到-7.8%，是政府加杠杆、企业和居民降杠杆的缩影。股市因股民加杠杆大涨是A股特有的政策市效应，对宏观调控的提前预判，比对A股盈利的预测更为重要。

　　谨慎来看，11月末M2增速创2016年5月来新高，显示货币扩张进入峰值区域。负剪刀差高企是企业投资和居民消费信心不足的缩影。正如凯恩斯所比喻的扩张性货币短期效应像是“你无法推动一根绳子”，地产民企普遍出现资产负债表式衰退现象，影响整体经济预期。况且，M2增速与经济增速之比约为4：1，单靠负债扩张推动经济的效率较低。

　　M2月度增速上限突破需警惕

　　纵观A股历史，三轮大牛市周期分别是1999至2001年、2005至2007年和2014至2015年，皆是楼市股市同时火爆，更多是楼市强劲带来地产股大涨，金融权重股随之起舞。

　　若是上月12.4%的M2增速为中期峰值，“7月初的3424点是中期顶部”这一论断并非空穴来风。可借鉴的历史是，M2增速在2009年11月达到29.64%的历史峰值，沪综指在8月4日已见顶3478点，比货币扩张峰值约提前4个月见顶。

　　当下的问题是M2增速见顶了吗？鉴于今年M2一直在相对高位运行（最低为2月份的9.2%），明年继续扩张难度大。自2014至2015年A股“水牛”行情历史性终结以来，M2同比增速在箱体运行，区间峰值为2016年1月的13.97%，谷值为2018年5月的7.97%。谨慎判断，即使美国明年楼市股市同步重挫，中国未必重演大水漫灌政策，M2月度同比增速13.97%的上限一旦突破亟需警惕。

　　楼市小跌大涨历史重现？

　　自2007年10月之后，股市楼市分道扬镳，即便央行大放水，一江春水多数流向楼市。数据显示，2009年的房价股价暴涨（沪综指当年上涨近八成），是宏观调控发夹弯式转变的主因。

　　上月，全国商品房平均售价为每平方米9785元，较去年均价下跌3.51%，楼市险情重于2000和2008年，今年大概率成为自1998年以来第三个房价下跌的年份。明年最大不确定性因素是，楼市会否“一放就乱”式暴涨，重演2009年大逆转的剧本？

　　当下，不少机构唱多金融地产板块，是期待权重股如大象起舞，却不知2009年“大水漫灌”式财政货币双扩张无法重来。按照国务院发展研究中心市场经济研究所所长王微的最新测算，“宏观杠杆率从2019年底的246.5%，上升到目前的273.9%。”这已明显高于2015年年底249%的全社会杠杆率。可以说，若是楼市出现复苏迹象，要提防宏观紧缩的信号到来。

　　自2020年以来，经济探底和复苏交替的W形态明显，明年春季或是又一个U形底。当下市场乐观预期的经济复苏或将延后至明年夏季。同时，美联储截至明年3月16日大概率仍有两次加息，期间欧美滞胀风险输入不容小觑，这势必给A股年年例牌的春季攻势行情埋下隐忧。