产业变革期开启 科技股投资前景可期

2019年已经临近尾声，科技股投资的热潮还在继续。在这股热潮中，一支专注于TMT领域的投研战队开始崭露头角。WIND数据显示，截至11月8日，天弘互联网年内收益接近61%，排名同类前4%（71/1815），超越业绩比较基准33个百分点。该基金专注于电子、计算机、通信、传媒等TMT领域的投资，由具有丰富科技股投资经验的陈国光担任基金经理，天弘TMT投研小组6人团队合力提供研究支持。

除了出色的业绩之外，天弘互联网纯粹的科技股投资风格也开始被市场所认知。近日，记者采访了天弘TMT投研小组组长、天弘互联网基金经理陈国光，计算机行业资深研究员周楷宁和电子行业资深研究员陶金，听他们讲述科技领域的投资主线、选股逻辑，以及如何借助组织变革和团队的力量，打造一只风格纯粹的TMT基金。

产业变革期开启，科技股前景可期

古希腊哲学家赫拉克利特曾说，人不会两次踏进同一条河流。投资亦如是。2013年-2015年，A股曾经出现了一波迅猛的科技股牛市，创业板指一度上涨到4000多点，但之后急转直下，连续调整了三年多时间。今年科技板块重回上涨通道，这一轮行情和上一轮相比，有何相似，又有何不同？

陈国光作为一名科技股投资“老司机”，完整经历了上一轮科技股牛市，对此深有感触。“相同之处在于，上一轮行情主线是由4G带动的移动互联网浪潮，2013年之前主要集中在电子方面，后期移动互联的应用开始爆发，之后蔓延到传媒、计算机等领域。这次的逻辑也一样，始于5G建设，先拉动设备供应商、零部件供应商，然后带动5G手机的爆发性增长，最后应用会在明、后年爆发。不同之处在于，上轮行情更多是小公司外延式扩张给市场带来的想象，而这次是跟着基本面走，更加‘硬核’，也更健康。”

陈国光表示，5G建设今年启动，预计2021年到达峰值，通信行业有望从2019年开始连续12个季度保持上行趋势，这在A股28个行业中是极为难得的。“从行业周期来说，电子会在四季度见底，计算机明年二季度触及周期的低点，也就是说2020年面临着比今年还要好的产业盈利提升。”

“5G发展分为几个阶段，首先是5G建设期，建设后期数据开始爆发，跟数据相关的产业链受益，5G建成后，应用会启动，之后物联网会爆发。”陈国光详细解读道，“随着5G的成熟，智慧城市、智慧生活的应用会提升。5G最终突破人与人之间的连接，实现物与物之间的连接，手机连接只是几十亿的量级，5G推动的物联网连接可能是几百亿的量级。”

“从历史经验来看，每次科技革命都会带来整个市场市值的变化，行业也会重新洗牌。我们有信心看到，5G建设完成之后，中国很可能会诞生出新的科技巨头，大概率出现在云计算、人工智能领域。”陈国光表示。

谈及TMT各细分领域投资机会，陈国光表示，从基本面来看，电子行业一般落后于通信产业5个季度，通信产业的业绩拐点出现在2018年末，预计电子行业今年四季度会迎来业绩拐点。

作为天弘TMT战队的一员，陶金今年挖掘出了多只涨幅喜人的电子牛股，他详细讲解了电子行业未来两大投资主线。一是5G手机渗透率的提升，将带动智能手机换机潮，提升电子行业的景气度，从中涌现出一批可维持2-4年业绩高速增长的电子企业。二是国产化替代，比如芯片行业。这条主线可能持续好几年。“我们在进行这方面投资时，一方面看产品近端怎么样，另一方面也会看远端，比较这些企业在国产化替代中的发展空间，空间越大，未来的赛道越好。”

周楷宁主要负责计算机行业的研究，每年要进行超过200次的上市公司及产业调研，对科技产业发展脉络有着深刻且独到的见解，是天弘TMT战队的中坚力量。他认为，计算机行业在基础层和应用层分别有三大投资机会。基础层方面，分别是流量相关、国产替代和信息安全三条主线；应用层方面，主要是产业互联网、机构改革和企业级服务、5G应用。“5G应用是5G普及之后的主要投资方向之一，包括智能驾驶、物联网等，但目前还偏早期，需要跟踪一段时间。”

“我们看好明、后年的科技行情，更有信心抓住主线，跑出比行业指数更好的收益。”陈国光总结道。

超额研究创造超额收益，多手段降低组合波动

科技股投资向来具有高成长、高波动特性，作为一只纯正的TMT基金，如何控制组合波动一直是天弘TMT投研团队面临的一大难题。陈国光希望，在深度研究、精选个股的基础上，通过在组合层面优化持仓结构等方式，降低产品波动，获取超额收益。

陈国光介绍说：“我们团队的投资理念是超额研究创造超额收益。如何进行超额研究？以核心持仓股票为例，我们会精选具有2-3年高成长性的企业，进行5-10人的全面访谈调研，覆盖公司高管、研发、上游供应商、下游客户、行业专家、竞争对手。持仓5%以上的股票，1-2周就要做一次调研，并且团队集体讨论。我们的目标是在重仓股的研究深度上至少达到买方前三分之一水平，和一流基金公司保持同步。”

“在选股方面，我们的目标是通过用户、商业模式、形态等多维度寻找优秀公司。就商业模式而论，平台型或生态型公司是我们的第一选择，持有时间也会比较长，但整个科技板块这两个类型的公司太少，只能退而求其次，尽可能寻找产品优秀、项目有爆发力的公司。对于项目型和产品型公司，持有期限会短一些。”

如何降低科技投资的波动性，同时提高收益，带给投资者稳健而不失进取的投资体验？陈国光对此表示，近两年国内科技板块一些细分领域中，慢慢积累了一批优秀企业，提升优质企业的配置比例就能明显降低产品波动，但前提是投资期限最好拉长到2-3年。

“按我们的设想，在天弘互联网的资产配置中，业绩稳定、治理优秀的龙头白马类公司占比将达到四至五成左右，周期向上的细分领域龙头公司达到三至四成，绩优公司的高成长与估值的匹配会降低波动率。剩下两成左右的仓位会配置一些业绩拐点明确、弹性比较好的品种，以增加进攻性。我们力争以更小的波动率让投资者享受到科技行业成长的时代红利。”陈国光表示。

人工智能筛选优质企业，研究员差异化估值

除了深度研究、长线投资以外，天弘TMT投研团队还有一项独特的优势，即基于大数据、人工智能的研发而带来的选股“黑科技”，这也是天弘基金在金融科技领域探索成果的最新案例。

“我们团队和公司的大数据团队早已展开合作，通过人工智能筛选优秀企业。我们目前构建了三个机器人模型：第一个是财务基本面模型，主要有40个指标，一开始的权重由研究员赋予。第二个是多维度评价模型，主要是涉及公司治理方面的指标，比如高管团队履历、董事长聚焦、公司激励水平等等。第三个是反向排除模型，一旦出现对投资逻辑形成负面影响的指标，我们会用第三个机器人来进行反向排除。”陈国光介绍道：“我们和同业的差别可能在于，我们的量化人工智能模型是非线性的，能够自动学习，不断优化指标。比如某变量一开始是10%的权重，机器会通过自己的学习和认知迭代，慢慢调整到15%的权重。我们希望借助人工智能筛选优秀的TMT企业，再加上研究员对估值的理解，挑选出优秀的股票。”

至于如何对科技股进行估值，陈国光认为，首重科学性，次重艺术性。“如果只注重科学性可能会错失很多机会；如果太注重艺术性，泡沫破灭时若没能及时兑现收益，有可能会坐‘过山车’。”

陈国光解释称，相比传统行业通过品牌、渠道建立壁垒，科技投资的特征在于成长性更显著，往往通过创新就可以开拓一片蓝海市场，但技术路线和工艺路线的改变又会产生风险和不确定性，因此需要进行差异化估值。

“对市场成熟的、研发投入低的公司，我们会用传统PE的方式估值；对海外已经很成熟、中国还处在爆发前期的行业企业，可以给一定的估值溢价；对于创新型公司，要把研发投入还原到利润中，看估值是否合理，有时也会用企业价值除以收入。”他强调，要特别重视科技股的研发和资本开支，这是科技企业实现跨越式发展的关键因素。

分组改革见成效，因为专注所以更专业

细究天弘互联网今年取得良好业绩的原因，陈国光认为，除了深度研究、精选个股、提前布局以外，公司在组织层面的变革也对基金运作带来了显著的正面影响。

据了解，天弘基金股票投研团队从去年11月起推行“投研一体化”改革，并实施分组管理，设置了TMT、消费、医药、周期&制造四个投资研究组，旨在通过良性的投研互动机制和长效的考核制度，引导投研基金经理、研究员专注打造核心能力圈，以深度研究为基础，为客户创造长久、可持续的回报。

“公司的投研改革要求我们对个股基本面的研究更深入，产品运作也要更‘纯粹’。以天弘互联网为例，只专注于TMT相关领域的投资。总体要求是淡化短期市场相对排名，精选个股，注重长期超额收益，减少换手率。通过这次改革，团队成员的精神面貌为之一新，组内研究成果转化非常高效。”陈国光表示。

“改革后，研究员的考核指标和基金经理考核指标基本一致，所以研究员有很高的积极性把研究成果转化成投资业绩，现在我们团队的研究员一旦有新的价值发现会第一时间向基金经理推荐。”陈国光称。