东吴证券点评阿里巴巴：利润大超预期 港股主要上市暂缓

　　投资要点

　　利润超预期增长，港交所主要上市延期：阿里巴巴FY2023Q2实现收入2071.76亿元（+0.4%yoy），略低于彭博一致预期2088.53亿元。中国商业业务收入1354.31亿元（-1%yoy），不及彭博一致预期的1406.83亿元。非公认会计准则净利润338.20亿（+18.6%yoy），彭博一致预期为292.89亿元，利润高于预期。另外，由于完成转换香港主要上市前还需制定新的员工持股计划，以遵守新修订的规则，公司不会按原计划在2022年底完成主要上市。

　　受疫情及宏观环境因素影响，核心业务收入承压：本季度公司CMR收入664.97亿，同比下降7%，主要由于消费需求减少，疫情反覆和竞争持续，引致淘宝和天猫GMV同比低单位数下降。受宏观环境压力，商家广告投入更谨慎，公司广告收入表现不佳。而宽松的退货政策、直播电商的兴起一定程度上提高了退货率，影响佣金收入。

　　强调高质量增长，新业务盈利能力持续提升：本季度国际商业、本地生活服务、数字媒体业务亏损率均同比收窄。除创新业务外，其他业务EBITA margin环比均连续两个季度改善。阿里云非互联网行业客户收入同比增长28%，占比达58%。菜鸟服务模式升级成效初显，收入同比增长36%，经调整EBITA利润率首次由负转正。我们预计未来公司仍会注重盈利质量，新业务减亏和利润释放仍有空间，整体利润率持续提升。

　　盈利预测与投资评级：基于公司降本增效卓有成效，我们将公司2023/2024/2025 财年 EPS 的盈利预测由6.1/7.2/8.6元调高为 6.2/7.6/9.4元，2023-2025 财年对应 PE11.8/9.6/7.7（以 2022/11/18当天的汇率港币/人民币=0.918为基准）。公司非常注重各个板块业务的效率的提升，大规模投入虽然影响短期业绩，但是有助于构建长期壁垒。综合考虑公司业务成长、竞争优势与壁垒，我们认为公司当前估值水平具备较强的投资价值，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：电商行业竞争加剧，海外扩张不及预期，市场监管风险。