固收｜资金“堰塞湖”能否转化为信贷增长？

　　日前国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，进一步部署稳经济一揽子措施。金融政策方面，主要围绕信贷加大支持力度。除了本次国常会进一步发力外，近期再贷款工具落地、LPR下调等，都在不断刺激信贷需求的释放。我们认为，预计5月信贷缓慢复苏，但难现大幅好转，6月市场或将有明显提振。配置策略上，融资需求逐步修复或将抬升利率中枢，长期来看权益资产配置性价比会逐步显现。

　　▍国常会进一步部署稳经济一揽子措施。

　　面临持续加大的经济下行压力，国常会强调稳住经济基本盘，努力推动经济回归正常轨道、确保运行在合理区间。会议决定实施6方面33项措施，其中在金融政策方面，主要围绕信贷进行部署，加大普惠小微贷款支持工具使用力度，对于部分贷款实施年内延期还本付息。可见当前信贷疲弱的问题已经得到极大关注，也成为推动经济回归正常轨道的重要因素之一。

　　▍当前流动性淤积，资金利率低位震荡。

　　自4月以来，信贷需求较弱，大量流动性淤积在银行间市场，导致短端资金利率明显低于政策利率。背后的原因一方面是，货币与财政配合，为市场提供流动性；另一方面是，实体经济融资需求不足，信贷投放受阻，导致资金淤积在银行间市场。由此可见，若想改善目前资金淤积的问题，必须要激发实体融资需求、提高信贷的投放力度。

　　▍票据利率暗示5月信贷压力仍存。

　　5月中旬票据转贴利率再次探底，贴现承兑比行至高位，反映出实体经济融资需求不足与信贷投放考核要求的矛盾，5月的信贷数据可能依然难见明显起色。不过票据利率大幅下滑以1M票据表现最为明显，说明市场无意大量收购过长期限的票据，市场对后续信贷“放量”仍有期待。

　　▍LPR下调将促进信贷“量增质优”。

　　5月20日，2022年5月LPR报价出炉：1年期品种利率与上期持平，5年期品种利率下调15bps。一方面，LPR的“非对称下调”显示出传递了稳增长的政策意图，体现央行主动作为、呵护经济的决心，为市场注入强心剂；另一方面，4月中长贷整体表现较弱，是拉低信贷同比变化的主要原因，中长贷需求不佳，因此也需要通过长端LPR利率下调予以刺激。回顾历史，当疫情等因素成为经济主要矛盾时，LPR的刺激效果相对减弱。然而本轮LPR下调不同于年初，一方面下调的幅度更大，另一方面，目前上海等主要城市的新冠疫情已经基本得到控制，复工复产逐步推进，因此本轮LPR下调将会对信贷需求产生较好的刺激效果。

　　▍实际贷款利率仍有下行空间。

　　局部疫情反复对我国宏观经济稳增长目标产生阻力，房地产行业持续低迷也引起了关注，近期政府出台一系列房地产相关政策以提振市场，预计房贷未来实际利率仍有下行空间。在本次报价后，5年与1年 LPR之间的利差降为了75bp，后续压降空间收窄，且观察政策效果期间接连调整LPR可能性不大；但是对标2019年，LPR期限利差仍可压缩，配合银行负债端成本控制，长期来看，5YLPR还有压降空间。

　　▍信用展望与债市策略：

　　预计5月信贷缓慢复苏，但难现大幅好转，6月市场或将有明显提振，二季度末社融同比增速或将上行至10.6%，全年社融高点或将出现在三季度，最高值有望突破11%。配置策略上，融资需求逐步修复或将抬升利率中枢，长期来看权益资产配置性价比会逐步显现。